Why and how to measure stock market fluctuations? The early history of stock market indices, with special reference to the French case
Résumé
Stock market indices are today a vital and daily tool for both economists and actors in the financial world. The multiplication and the very importance given to these indices raise the question of their accuracy and of the reliability of the methods that are used to construct them. We begin an investigation on these questions by studying the early history of these indices. We show that stock market indices appeared in the daily press in the United States at the end of the 19th century; that around World War One, they became the focus of the interest of very different groups of people, so that their construction became a more complex and specialized task. The scientific study of indices did not result initially from the stock market's importance in finance (for firms financing, for savers' portfolio choices or for investment banks' decisions), since most of the initial interest came from economists that looked at the stock market only as a measure or an index of the macroeconomic situation. The development of indices dedicated to financial studies came only in the late 1920s, and accelerated only with the birth of modern finance. This article describes the origins of stock-market indices in the interwar period, with an emphasis on France and the United States. It links this evolution with contemporary economic theories, index number theory, financial practices, and the other motivations of their authors. It examines the consequences of the methodological choices that were made and suggests that they had a surprisingly large impact on the results. In particular, we analyse in detail the motivations and technical characteristics of the most important indices that were produced during the interwar period by the French government statistical office (the Statistique générale de la France or SGF). We suggest that these indices cannot be easily compared to most usually discussed indices for other countries and that new calculations are required before international comparisons.
Les indices boursiers sont aujourd'hui omniprésents aussi bien dans la vie des affaires que dans la réflexion des économistes et des théoriciens de la finance. Leur multiplication soulève la question de la pertinence de leurs méthodes de construction et de leur adéquation aux problèmes auxquels on les applique. Cet article étudie l'histoire des indices boursiers pour éclairer cette question. Il montre que si les premiers indices sont apparus dans la presse financière américaine à la fin du 19ème siècle, le véritable développement de cet instrument de mesure a lieu autour de la première guerre mondiale, lorsqu'ils éveillent l'intérêt d'économistes professionnels qui leur appliquent les méthodes statistiques inventées à d'autres usages. Ainsi, ces indices servent initialement à l'observation de la situation macroéconomique davantage qu'à des études proprement financières. Ce n'est, au plus tôt, que dans la deuxième moitié des années 1920 que les besoins croissants de l'analyse financière reprennent l'usage des indices, et remodèlent ceux-ci selon leurs besoins. Cette histoire est racontée ici en comparant la situation française à celles des Etats-Unis. On tente d'expliquer les spécificités françaises en remettant le développement des indices à la fois dans le contexte intellectuel, institutionnel et économique de la France des années 1920 et 1930. La diffusion des méthodes statistiques, l'invention de la macroéconomie puis de la théorie financière, l'organisation statistique (Statistique générale de la France vs NBER et Review of Economic Statistics), et les caractéristiques des marchés financiers ont tous un impact sur les spécificités nationales en matière de construction comme d'usage des indices. Enfin, une analyse détaillée de quelques indices majeurs montre que les choix techniques de construction ont un impact majeur sur les évolutions observées, ce qui implique des précautions pour leur utilisation rétrospective.
Origine : Fichiers produits par l'(les) auteur(s)
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